Samsung Life Insuranceが保有するSamsung Electronicsの持分価値の急騰により、資本健全性指標が一定水準からむしろ鈍化する可能性があるとの分析が提示された。Samsung Electronicsの株価が30万ウォン台に進入すると、支払余力制度（K-ICS・キックス）比率の上昇が鈍化する変曲点が形成される可能性があるためだ。現在、Samsung Electronicsの株価は27万3,000ウォン（約2.9万円）台であり、30万ウォンの突破を目前に控えている。
19日、保険業界によると、Samsung Life Insuranceは14日の第1四半期決算説明会（カンファレンスコール）で、Samsung Electronicsの株価変動に伴うK-ICS比率の感応度を内部点検した結果を公開した。Samsung Life Insuranceのリスク管理チーム長であるLee Ji-sun氏は、「Samsung Electronicsの株価が1万ウォン（約1,100円）上昇する際、K-ICS比率が約0.1%ポイント改善する影響がある」としつつも、「30万ウォン以上に上昇すると、K-ICS比率は継続的に上昇するのではなく、少しずつ低下する」と説明した。
評価益の増加で現在は健全性が改善中
Samsung Life Insuranceは、Samsung Electronicsの株式8%を保有する最大株主の一つだ。19日午後1時45分時点でのSamsung Electronicsの株価は、前営業日（28万5,000ウォン＝約3万円）比2.85%下落した27万3,000ウォンを記録した。14日には29万6,000ウォン（約3.1万円）で史上最高値を更新し、30万ウォン突破を目前にしていた。
現在の株価水準では、Samsung Electronicsの株価上昇がSamsung Life Insuranceの資本拡大に直結している。株価が上がれば保有持分の評価益が増加し、これが利用可能資本の拡大につながる。実際にK-ICS比率算出時に基本資本に含まれるその他包括利益累計額（OCI）には、保有するSamsung Electronics株式の評価益が反映される。Samsung Life Insuranceのその他包括利益累計額は、今年3月末時点で60兆9,009億ウォン（約6.4兆円）となり、昨年末（43兆5,307億ウォン＝約4.6兆円※）と比較して39.9%増加した。同期間、Samsung Life InsuranceのK-ICS比率は198%から210%へ12%ポイント上昇し、基本資本K-ICS比率も156%から170%へ14%ポイント上昇した。
30万ウォンを超えると要求資本の増加速度が加速
問題は、Samsung Electronicsの株価が30万ウォン台に進入する場合に発生する。Samsung Electronicsの保有規模が過度に大きくなると、利用可能資本だけでなく要求資本も同時に急速に増加するためだ。K-ICSの要求資本は、市場・金利・信用・保険リスクなど、複数のリスク量を単純合算するのではなく、相関関係を反映する方法で計算される。特定の株式の比重が過度に大きくなると、資産ポートフォリオ内での偏重現象が深刻化し、分散効果が減少する。株価の急騰により株式リスクの比重が相対的に大きくなると、分散効果が縮小し、要求資本規模が増える構造である。
結局、Samsung Electronicsの株価上昇で利用可能資本も増えるが、同時に要求資本も資産集中リスクや市場リスクの拡大など複数の要因により、より急速に増加する可能性がある。K-ICS比率は利用可能資本を要求資本で割る構造であるため、一定水準を超えると利用可能資本（分子）の増加速度よりも要求資本（分母）の増加速度が上回り、K-ICS比率の上昇幅が鈍化、あるいは小幅に下落する可能性があるという説明だ。
Samsung Life Insuranceの今年第1四半期の要求資本は39兆3,000億ウォン（約4.1兆円）で、昨年末（33兆2,000億ウォン＝約3.5兆円※）比で18.4%増加した。同期間の市場リスク額は34兆5,520億ウォン（約3.6兆円）から42兆8,700億ウォン（約4.5兆円）へ24.1%増加し、要求資本の増加を牽引した。
「影響は限定的…10万ウォンあたり1%ポイントの下落水準」
ただし、実際の健全性に与える影響は限定的だという評価だ。Lee Ji-sunチーム長は「Samsung Electronicsの株価が40万ウォン（約4.2万円）水準まで上昇しても、K-ICS比率の下落幅は株価10万ウォンあたり約1%ポイント水準であり、感応度は非常に低い」と説明した。30万ウォンを突破しても、急激な健全性の悪化にはつながらないという意味だ。
Samsung Electronicsラリーで膨らむ資金…株主還元は「霧の中」
一方、Samsung Electronicsの株価ラリーは、Samsung Life InsuranceとSamsung Fire & Marine Insuranceの資本規模を大きく拡大させている。Samsung Life Insuranceは今年第1四半期の連結当期純利益1兆2,036億ウォン（約1,300億円）を記録し、前年同期比89.5%増加した。Samsung Fire & Marine Insuranceも第1四半期の当期純利益6,352億ウォン（約670億円）で、前年同期比4.3%成長した。
Shinhan Securitiesは、Samsung Life Insuranceが保有するSamsung Electronicsの持分価値を保守的に割引いても約73兆ウォン（約7.7兆円）と推算した。保険本業の価値を加えれば、全体の企業価値は100兆ウォン（約10.6兆円）を超えるとの分析だ。Samsung Fire & Marine Insuranceが保有するSamsung Electronicsの持分価値も約13兆ウォン（約1.4兆円）と評価される。株価上昇の影響で、Samsung Life Insuranceの支配株主資本は昨年末より29.5%増加した81兆2,000億ウォン（約8.6兆円）まで膨らんだ。
しかし、増えた資本が実際の株主還元につながるかは不透明だ。Samsung Life InsuranceのLee Wan-sam最高財務責任者（CFO）は、第1四半期の決算説明会で「市場の期待が高いことは十分承知している」としながらも、「Samsung Electronicsが来年以降、特別配当や株主還元計画を具体的に確定していない状況で、仮定に基づいた計画を提示することは困難だ」と述べた。
Samsung Fire & Marine Insuranceも同様の課題を抱えている。Samsung Fire & Marine InsuranceのGu Young-min経営支援室長（CFO）は、「2028年までに配当性向を50%以上に拡大する方針のもと、段階的に株主還元を強化する計画」とし、「Samsung Electronicsの売却益も配当財源に含める案を検討している」と明らかにした。
証券界では、具体的な計画が伴わなければ実効性が乏しいと指摘する。Hanwha Investment & Securitiesのキム・ドハ研究員は「Samsung Electronicsの持分売却益や特別配当など、非経常的な利益を一般利益と同じ原則で株主に配分した事例はなく、関連計画も明確ではない」と分析した。株価ラリーで体格は大きくなったが、配当拡大と資本効率の改善が伴わなければ、自己資本利益率（ROE）低下の負担が大きくなる可能性があるとの指摘だ。
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